来源：市值观察

跳出地产后周期的老板电器，营收凭什么高速增长，市场是否应该重新审视厨电企业？

1

营收首破百亿

又是一年财报季，上市公司纷纷披露2021年业绩快报，老板电器2021年实现营收101.48亿元，净利润13.34亿元。根据老板电器业绩快报，公司营收同比增长24.84%，远高于同年房地产开发投资4.4%的同比增速。这颠覆了市场对“厨电、白电行业，是地产后周期板块”的固有认知。这不免让人好奇，厨电、白电行业是否已经跳出地产后周期，还是只有老板找到属于自己的增收密码？根据奥维云数据，截至2021年12月31日，“老板品牌”吸油烟机、燃气灶等市占率，分别为30.50%、29.30%，分别同比增加2.26、3.50个百分点，均处行业首位；厨电套餐市占率同比增加2.40个百分点，约为30.40%，同样位居行业首位；精装修渠道方面，“老板品牌”吸油烟机市场份额为36.20%，位居行业第一。但同样来自奥维云数据，2021年厨卫市场（烟灶消洗嵌集热）整体规模9156万台、1528亿元，零售量同比下滑6%，零售额同比增长7%，相比2019年零售量下滑12%，零售额增长1%。

产品销售量下降，销售额增长，折射出近年来厨卫单品零售价格增长，高端产品市场渗透率逐渐提升的行业趋势。仅以油烟机为例，定位中高端的老板和方太，线下市场占有率分别为30.55%和27.91%，分别提升了2.71%和2.26%；线上市场占有率分别为23.08%和21.29%，均提升约1.50个百分点。但华帝、美的、万家乐等第二梯队企业的市场份额均呈下滑趋势。

单就产品销售层面而言，想要获得市场认可，优于同业的产品质量和充分解决用户痛点缺一不可。老板的油烟机市占率做到第一位，恰好做到了上述两点。老板油烟机双腔双吸的创新设计，使得吸烟路径缩短20%、吸烟范围扩大30%、吸烟效率提升30%，实现更快、更拢、更净的吸排效果。也正是因为老板电器优于同行的产品力，“老板品牌”吸油烟机在精装修渠道份额为36.20%，同样位居行业第一。除传统品类保持稳定增长外，老板将其长年积累的，对业内产品的理解力顺延至新品类研发方面。根据奥维线下报告显示，老板蒸烤一体机及嵌入式洗碗机，继续保持高速增长，市场占有率快速提升。截止2021年12月31日，以零售额计算，“老板品牌”蒸烤一体机市占率为34.80%，较去年同期增加2.94个百分点，位居行业第一。公司旗下嵌入式洗碗机零售额市场占有率为17.50%，较去年同期增加8.00个百分点，跻身国内品牌第一。虽然目前仍旧距离细分赛道首位有一定距离，但老板洗碗机市占率增速显著高于14.4%的行业增速。

单纯从营收数据来看，老板电器营收同比增速，远高于业内可比企业，且在腰部以下企业市占率越来越低的背景下，老板电器显然已经先于行业跳出“地产后周期”窠臼，找到了属于自己的增收密码。

2

增收密码解析

和新兴品类强劲的增速相比，老板传统品类虽然增速趋缓，且从数据上看，工程渠道近年来也确实是大厨电行业新的增长极。根据Euromonitor的统计数据显示，到2020年，中国大厨电行业中线下零售渠道、工程渠道与电商渠道零售量占比分别为38%、36%、26%，同比分别增长-8%、1%、7%。

在目前部分房企频频爆雷的背景下，市场难免担忧依赖工程渠道销售单品的商业模式能否持续。但实际上，带着这种担忧打量厨具企业，是投资者长期以来形成的“傲慢与偏见”。虽然目前部分房企面临资金困境，但长远来看，伴随“房住不炒”相关保障措施逐步落地，商品房成交只会越来越活跃，企业中某几个传统品类依赖精装修渠道提升产铺覆盖率，不失为公司业绩稳增长的基本盘。根据最新资料，2021年全年商品住宅销售面积达到15.65亿平方米，同比增长1.1%，创下近年来新高。房价涨幅有所回落，去年70个大中城市一手房和二手房销售价格分别上涨2%和1%，涨幅比2020年回落了1.7和1.1个百分点。至此，房价野蛮增长的时代终究成为过去式，居民可支配收入增速正在拍马追赶。根据统计局最新数据，2021年，全国居民人均可支配收入35128元，扣除价格因素后，实际增长8.1%。其中上海、北京、浙江、江苏、天津、广东、福建、山东这8个省份，2021年居民人均可支配收入超过了全国水平。居民收入的稳步增长和房价的相对停滞，间接降低了购房者的购房成本，从而有机会将更多的钱用于装修方面。从精装修市场来看，国内目前精装修渗透率仅为36%，对比美日等发达国家80%的渗透率，尚有超40%的提升空间。故此，以工程渠道销售为主的产品，未来销售额还有巨大增长空间，足以为公司提供稳业绩的基本盘。

现阶段，老板、方太两家企业，在精装修市场合计占比约为70%，远高于二者在全渠道的市占率水平。其中老板油烟机，在售价5万以上/㎡的高端楼盘中占比高达31%，是第二位方太14%市占率的二倍有余。有了工程渠道这个稳定的基本盘，老板电器拓展新渠道和研发新品的信心也越来越足，行动力也越来越强。老板电器为保持线上、线下市场占有率，将代理商持股计划与代理商利益深度绑定，一键激活代理商主观能动性；电商渠道则通过产品结构升级维持行业地位；公司还不断拓展与家装、整装企业的合作，通过把握消费者前端流量入口扩大终端受众客户群。为实现全品类覆盖，老板电器近年来不断加大研发投入，2011-2020年公司研发费用年复合增长率达24.55%。2020年公司研发费用为3.03亿元，研发投入规模持续居于可比上市公司首位。2018年以来，公司研发费用率均接近4%。2020年公司申请专利数达744项，其中发明专利161项；专利授权418项，其中发明专利14项。

2021年上半年，老板电器研发投入1.43亿元，申请专利287项，其中发明专利48项，专利授权254项，其中发明专利6项。

正是公司过硬的研发实力，以及对行业的深度理解，去年上半年内还主导制定了《吸油烟机噪声品质评价等级》《蒸烤一体机》等4项标准；并参与制定《吸油烟机》《洗碗机的抗菌、除菌功能技术要求及试验方法》等11项标准。截至2021年前三季度，老板电器研发投入2.32亿元，同比增长16.58%。

3

加速城镇化进程带来新增量

2021年12月8日，国家发改委农村经济司司长吴晓，在国务院政策例行吹风会上表示，“鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动，实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代”。参照过往新家电品类市场渗透进程，在“家电下乡”政策出台时，相关家电的渗透率将进一步提升。据国家统计局数据，2019年我国城镇油烟机保有量为81.65台/百户，农村油烟机保有量仅有28.98台/百户，考虑到油烟机一户一机的配置属性，未来我国城镇油烟机保有量有望达到100台/百户的水平，城镇油烟机保有量有望增至100台/百户，农村油烟机保有量或将从28.98台/百户，率先提升至同期城镇81.65台/百户的保有量。洗碗机方面，截至2020年，我国洗碗机保有量仅为2台/百户，对比欧美70台/百户、日本18台/百户，尚有9-35倍的增量空间。根据奥维云网数据，2021年“618”期间，洗碗机线上销售额、销售量分别同比增加26.5%和5.8%。

其中内资品牌线上零售额较2020年同期提升7.5个百分点，高于外资在品牌的3.6个百分点。

从价格层面来看，60×60规格嵌入式价格接近消毒柜产品，独嵌两用与嵌入式产品价格进一步背离。

具体到品牌，老板、方太上新力度加强，且市场反映较为积极，其中老板2021年618期间新品占比高达54.6%，是可比品牌中占比最高的。

中信建投综合多方因素，在一篇深度研报中给出预测，中性预期下，到2030年，老板电器洗碗机的营收规模可达72.3亿元，增量空间为70.08亿元，增幅为31.3倍；蒸烤一体机营收规模为40.26亿元，增量空间为36.48亿元，增幅约为9.7倍，累计增量约106.56亿元。根据中信建投预测，仅以增量空间来看，老板电器旗下仅洗碗机和蒸烤一体机两个新品，就足以再造一个老板电器。而净资产收益率达到15.50%，静态市盈率仅为25.19倍的老板电器，正在静静地等着属于它的“业绩、估值双增长”。2022年，已经获得增收密码的老板电器，在营收跳出“地产后周期”后兼具预期差和成长价值，是少有的重回甚至突破巅峰的绝佳机会。